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孙明春的博客

大和资本市场 亚洲首席经济学家

 
 
 

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当前通胀成因与货币政策选择  

2011-01-08 11:58:32|  分类: 文章 |  标签: |举报 |字号 订阅

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2011年01月08日 04:06 来源: 21世纪经济报道

中国金融40人论坛成员 大和资本市场香港公司大中华区首席经济学家 孙明春

 

  近几个月来,随着消费物价指数(CPI)的急剧攀高,通胀又成为各方关注的焦点,而加息的呼声和预期也随之增强。很多人认为,此轮CPI快速上涨的原因是这两年货币供应量(M2)增长速度太快。其理论依据即货币主义的“经典理论”:通胀最终是个货币现象。货币印得多了,肯定会引发通胀。需要注意的是,货币主义理论中所讲的通胀指的是“一般价格水平”的上升。而一般价格包括了经济社会中所有需要货币购买的商品和服务的价格,包括消费品和相关服务、资本品以及资产,其所对应的是消费者价格指数(CPI)、生产者价格指数(PPI)以及资产价格指数(如房地产价格指数、股票价格指数及艺术品或收藏品价格指数等等)的总和甚至更多。

理解本轮通胀成因

  货币印多了,超过了经济体里商品和服务总和的增长速度,当然会引起一般价格水平的上升。但是,价格水平的上涨在不同的商品和服务之间的涨幅却不一定相同, 所以一般价格水平的涨幅和CPI的涨幅不一定完全等同。比如,在1997-2010年的14年中,我国M2增长了8倍,但CPI只上涨了19%,而同期我们的房价指数上涨了1倍,股票价格指数上涨了近两倍。也许这种差异是因为我国的数据质量不高造成的,但美国、日本、英国、韩国、新加坡、中国香港等,都存在类似的现象(见表1)。一国超发的货币可能更多地造成了资产价格的上涨,而非CPI的上涨。鉴于现实中CPI的涨幅往往落后于资产价格的涨幅,CPI通胀和货币供应量增长率之间并不存在简单的线性相关关系。

  此轮CPI上涨,主要是由食品价格推动的。2010年11月数据显示,食品通胀的年同比增长率为11.7%,而非食品通胀只有1.9%,去掉食品和能源价格的“核心CPI”通胀只有1.5%。到目前为止,这一轮CPI通胀与2004年由于粮食价格上涨,及2007-2008年由于猪肉及蔬菜价格上涨所造成的前两轮通胀并无本质的不同。这三轮的通胀中,年同比的非食品通胀从来都没有超过3.0%,都没有出现所谓的通胀从食品向非食品扩散的现象。因此很难将这三轮通胀的成因归结于货币供应量的快速增长。但是,这并不意味着货币政策就不需要调整。从控制资产价格上涨的角度,中央银行有必要紧缩货币政策,降低M2的增长速度。不过,如果从维持经济增长的稳定性出发,尤其是避免出现大规模烂尾工程和相应的银行坏账,货币政策的紧缩力度却不能太大,这就是“投资政策倒逼货币政策”的现象。

  货币政策的目标与选择

  货币政策到底是应该盯住CPI,还是应该考虑资产价格乃至就业、烂尾工程与银行资产质量等多重目标?货币政策可以使用的工具是有限的。如果货币政策多目标,那么它遇到两难(或三难、四难)问题的几率就很大,货币政策的规则就很不清晰,决策的主观性就比较大,因此市场主体就很难形成一个稳定的对货币政策的预期。

  西方发达经济体的中央银行大都努力提高其自身的可信度和透明度,通过发布或遵循明确的政策规则,引导市场对其货币政策和利率政策做出合理的预期。以利率政策为例,西方发达经济体的中央银行大都是以“核心CPI”通胀为决策依据,并采取前瞻性的决策规则(即先预测6、12、18或24个月之后的核心CPI的走势,然后决定是否加息)。央行盯住核心通胀的原因,是因为CPI中的非核心部分,即食品和能源的波动性很强,主要受供应冲击或国际市场的影响,不是国内利率政策所能调节的。而利率政策主要是通过影响国内需求来调节价格压力,其效果主要反映在核心通胀里。当出现了非核心通胀上涨时,央行加息并不能缓解通胀压力,反而有可能对核心通胀部分造成不必要的冲击。

  从这个意义上讲,我们的中央银行也可以考虑盯住核心CPI通胀,将其作为利率政策的决策依据,并公开向大众宣布,以此引导市场预期。也就是说,将来央行加不加息,不是取决于整体的CPI通胀(或任何其他目标),而是取决于核心CPI通胀。如果我们央行的利率政策今后以核心通胀作为决策依据,利率政策的决策就会有一个客观的依据,这样可以减少决策的主观性和随意性,也可以减少利率政策的两难性。同时,市场主体对加息减息的预期会相对稳定和统一,这会帮助家庭、企业和金融机构作出理性的投资、消费和借贷决策,避免经济行为出现不必要的混乱和波动。

【作者: 孙明春】 (责任编辑:唐丽春)

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