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孙明春的博客

大和资本市场 亚洲首席经济学家

 
 
 

日志

 
 

中國保八無難度 破出口迷思   

2009-05-09 18:10:46|  分类: 文章 |  标签: |举报 |字号 订阅

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 发表于《香港经济日报》  2009年04月07日 星期二

 

中資股Q2投資攻略五之二(上)

野村證券中國區首席經濟師孫明春是最早提出內地能「保八」(即經濟增長速度在8%)的投資銀行經濟師之一,他甚至認為,或要進一步調高中國經濟增長預測;原因之一,正是一般人誇大了出口對內地經濟的重要性。

 

2009 年2 月份,中國的出口按年下降了25.7%,創下史上最大跌幅。由於全球經濟下滑料將持續,我們預期2009 年中國的出口將下降15%,為三十年來的首次年度下降。(圖1)

鑒於我們對出口增長的預期甚為悲觀,並且流行的觀點認為中國的經濟增長在很大程度上是受出口所驅,許多人問道:野村如何能維持8%的實際GDP() 增長預期呢?我們的回答很簡單:流行的觀點是不正確的。

凈出口更反映真相

從表面上看,中國的經濟增長嚴重依賴於出口,商品出口占GDP 的比率較高並且不斷上升—2008 年為33%,而1990 年為16%(圖2)。然而,這一比例的上升一直伴隨著進口占GDP 比例的同步提高:從1990 年的13.8%上升至2008 年的26.2%。這部分反映出政府為促進勞動密集型的加工貿易(在出口裝配好後的成品之前,需要進口原材料和零部件)所作出的努力。

鑒於這一原因,凈出口在GDP 中所占的份額—即出口和進口之間的差額,與GDP 增長核算相關的衡量指標—遠遠更小,由於官方數據還沒有公布,我們預計是從1980 年的2.2%上升至2008 年的8%左右。

凈出口对GDP 的贡献率不足1個百分點

凈出口占GDP 的份額相對較小,這表明即使凈出口增長表現強勁,其對實際GDP 增長的貢獻也有限。過去二十年裏中國的情況就是如此(1997 年除外)。與認為中國的GDP 增長長期以來一直受出口所驅的流行觀點相反,自1990 年以來凈出口對GDP 增長的貢獻率幾乎可以忽略不計。在這19 年裏,中國的實際GDP 增長率平均達10.0%,但凈出口平均每年對增長率的貢獻率僅為0.8 個百分點。

GDP 增長的真正推動力一直都是國內需求;自1990 年以來,投資平均每年的貢獻率為4.1 個百分點,其次是私人消費(3.7 個百分點)和政府消費(1.4 個百分點)。換言之,流行觀點誇大了出口對中國經濟增長的重要性。

然而,我們也需要考慮出口對GDP 增長的間接或者乘數效應。一些國內需求(特別是投資)與出口相關。出口的猛跌可能會通過減少投資和就業創造,轉而會進一步影響收入增長、稅收和家庭消費,對GDP 增長率造成影響。

因無法獲得出口部門在生產、投資和就業中所占份額的數據,野村根據自己的估計來衡量出口對實體經濟的重要性。

出口對經濟重要性重估

工業生產:

出口額佔工業生產總值的比率表明,2008 年中國約20%的工業生產都用於出口。然而,這一比率可能由於所謂的加工貿易而有所誇大,中國的出口有將近一半都屬於加工貿易(圖4)。為加工貿易而進口的原材料和零部件(不在中國生產而只是在中國進行加工或者組裝)均計入出口和工業生產總值數據。

假如我們剔除掉這些金額,國內生產的用於出口的工業產出,份額將下降至15.5%。即使我們用20%這一比率進行計算,2009 年中國出口下降15%也只會使工業生產總值增長率削減3 個百分點(2008 年工業生產總值增長了22.5%)。

固定資產投資:

我們利用部門數據來估算名義固定資產投資中與出口業務相關的份額。例如,在製造業部門,假設當中固定資產投資的20%(與工業生產總值中的出口份額相同)專門用於出口部門;在其他諸如交通、倉儲、通信、銀行和保險、甚至是建築等部門,我們也假設一定比例的固定資產投資與外貿相關。

根據我們的簡單計算,2008 年所有與出口相關的固定資產投資的總和,最終約為固定資產投資總額的10%。即使利用15%這一更高的比率,出口下跌15%並且與出口相關的名義固定資產投資下降30%,這最多導致名義固定資產投資總額下降5 個百分點(相當於8500 億元人民幣),而2008 年名義固定資產投資總額增長率為25%。

就業:

為了估算直接或間接受僱於出口業務的勞動者數量,我們利用與固定資產投資類似的方法。由於中國出口部門的勞動密集型特徵,我們假設面向出口的就業人數佔製造業部門就業總人數的30%,高於我們在工業生產總值中所假設的20%的份額。

但即便如此,由於大量勞動力都受僱用於非貿易服務部門,我們的估算結果暗示,2008 年面向出口的就業人數占就業總人數的比例不到15%。假設就業損失與出口額損失比例對等,那麽出口下降15%僅意味著2009 年失業率將會上升2.3%(相當於1750 萬個就業崗位,就業總人數約為7.75 億)。

在衡量出口的真正重要性,野村認為,在中國政府大力投資下,中國的經濟增長能夠達到8%,甚至有更高的可能。(詳見另文)

 

中國保八帳如何算

中資股Q2投資攻略五之二(下)

野村證券中國區首席經濟師孫明春認為,中國09年經濟增長,有機會超過8%;是如何推算出來的呢?

 

野村認為,鑒於至今為止中國政府做出了有力的政策反應,出口大幅下跌對經濟所造成的直接和間接影響雖然顯著,但是在可控範圍內。

具體而言,野村預測今年凈出口將下跌將近50%,從而使得實際GDP增長率削減約4.0 個百分點(-50x 0.08)。然而,該行預期這在很大程度上將被投資—佔GDP的42%—增長所抵消。

盡管野村認為2009 年實際投資有望增長20%,但考慮到出口(以及房產)部門投資減少的負面影響,該行在GDP增長率預測中僅假設15%的投資增長率。即便如此,今年投資對GDP 增長的貢獻率將依然超過6.0 個百分點(15 x 0.42)。

同時,野村預期私人消費(占GDP 的35%)增長將從去年的12%放緩至8%(由於失業率攀升以及出口(和房產)部門收入增長放緩所致),從而為實際GDP 增長率貢獻2.8 個百分點。

最後,政府消費(占GDP 的15%)應該會增長20%(貢獻3.0 個百分點)。將所有這些加起來,我們認為我們的今年實際GDP 增長8%的預期存在上升風險。

 

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