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孙明春的博客

大和资本市场 亚洲首席经济学家

 
 
 

日志

 
 

房价短期内还得跌  

2008-11-03 22:35:22|  分类: 文章 |  标签: |举报 |字号 订阅

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2008-10-27 11:18:51 星期一  《21世纪经济报道》 作者: 孙明春 陈家瑶

各地纷纷出台针对房地产的“救市”措施,与房地产市场相关的研究和预测多了起来,主题包括中国房地产市场的前景、房价下跌的深度、房地产市场衰退对中国经济及金融体系的影响,等等。争论也趋于激烈。例如,有观点认为,中国房地产市场的调整需要10年,调整幅度将达到50%。也有观点认为,中国房地产市场的“黄金十年”已经结束,接下来将是长期的回调。但也有人认为,房地产行业对中国经济的影响并不大,政府没有必要去“救市”,而是应该完全由市场决定房价的走势。

为了比较全面客观地对中国房地产市场的短期和长期前景进行评判,我们首先需要研究房地产市场的供给和需求。

市场供求既受到住房供应量、在建面积、居民收入等实际因素的影响,也会因为政府政策、开发商的资金充裕度、投资者信心和消费者预期等因素而发生变化。在接下来的一段时间里,政府、开发商及消费者之间的博弈,也会对市场供求及价格产生显著的影响。

供给已经过剩

衡量市场供需是否平衡,一个很重要的指标是存货与销售的比例,也就是说,把现有住房存货全部卖掉需要多长时间。在美国,正常情况下房屋市场上的空房供应量约为3-4个月的销售量,但自2006年下半年以来,美国房地产市场存在明显的供需失衡,目前供给量大约在11个月,这正是美国房价还在不断下跌的主要原因。

在中国,按照今年上半年的住房销售速度,目前的空置住宅要销售完,只需要1-3个月。但是,潜在的(或未来的)房屋供应水平却相当高。按照上半年的销售速度,在建住宅面积相当于3-4年的销售量,而待开发的土地面积则相当于1年多的销售量。假定在建房地产项目的平均建设开发周期是 2-3年,这意味着,在接下来的一两年里,每年新竣工的面积都会超过当年的销售面积。换句话说,在短期内,房地产市场的确存在过剩供给。

需要指出的是,在建面积中,有相当一部分属于预售房,即在竣工之前已经提前卖出。由于这些已经预售的房屋是不应计算在存货或潜在供应之中的,所以上述指标高估了过剩供给。由于缺乏数据,我们无法知道预售房的面积有多少(我们粗略估计约占在建面积的四分之一左右)。但是,同样由于缺乏数据,我们在计算住房供应时,尚未包括二手房的存货。如考虑到二手房的供应,整个房地产市场的供需失衡也许会更加严重。

上述指标显示,中国房地产市场虽然存在过剩供给,但也许并非特别严重。问题是,如果住房销售量继续萎缩,未来几年的市场供需失衡就会进一步加大,空置、在建及待开发土地与住宅销售量的比率都会呈上升趋势。目前还没有达到历史最高位,但如果销售量继续下滑,估计很快会突破历史最高水平。

庞大的在建面积和待开发土地,对房地产开发商的资金链产生了很大压力。在市场需求减弱、资金回笼放慢以及信贷紧缩、资本市场冷却的情况下,房地产企业的融资能力急剧恶化,这有可能迫使开发商将更多的商品住房投放到市场,加大短期内市场的供需失衡。自2006年以来,政府采取了一系列的政策措施试图冷却房地产市场。2007年11月,央行重新启用了已搁置多年的信贷额度管理,严格控制信贷增长。同时,受美国次贷危机影响,全球股票市场急剧降温,国内股市也大幅度下跌,股权融资变得极为困难,几乎完全切断了房地产企业通过股市(A股和H股等)融资的渠道。这一系列突如其来的变化,对房地产企业的资金链产生了巨大压力。那些去年在高价位大量购置土地的企业更是首当其冲地受到打击。

为缓解资金压力,一些房地产企业开始减少土地的购置或转让手中的土地,也有一些企业直接采取了下调房价的措施。但降价是一把双刃剑,一方面,降价可能会吸引更多潜在购房者出手,促进销售量增加,增大资金回笼;但另一方面,也会强化购房者的降价预期,使更多计划购房者采取观望态度,导致价量齐跌的现象。所以很多开发商在采取减价措施时,还多少有些犹豫。但是,随着资金链越来越紧张,我们预期更多的开发商将加入降价大军。

以上分析表明,在短期内,中国房地产市场已经出现供给过剩,而且在接下来的几个月里会更加明显,从而拖累房价进一步下跌。

收入与房价的比较

应该说,中国居民对住房的潜在需求仍然相当大。但问题是,有货币支撑的有效需求到底有多强?近两年房价的快速上涨大大地削弱了居民的购房能力,降低了有效需求,因此抗议房价过高、表示购房负担过重的声音一直络绎不绝,越来越多的人表示买不起房子。但另一方面,在中国经济高速增长的背景下,中国城镇居民的可支配收入快速增长。根据国家统计局的数据,收入的增速在过去十年里其实远远超过了房价的上涨幅度。这意味着人们的购房能力应该是增强了,而不是削弱了。那如何解释经济数据与居民感受之间的鲜明对比呢?我们认为有以下几个原因。

第一,房价涨幅是根据单价计算的,但购房负担算的是总价。尽管收入增长超过单价涨幅,但如果购房面积增加,那么购房总价仍有可能会超过收入增长,从而让人们感到购房的负担越来越重。

实际上,中国城镇居民的住房条件在最近20多年里的确得到了很大改善,1980年人均住房面积仅为7.2平方米,1996年达到17平方米,而2006年更是跃升到27平方米。举例来说,10年之前,一个三口之家可能考虑购买一个60平方米的公寓,今天却会考虑购买90平方米的公寓。

更让买房人雪上加霜的是,由于近年来房地产开发商更倾向于建筑大户型住宅,小户型(比如小于90平方米)住宅的供应量很少,因此很多购房人必须面对户型大、总价高的住宅,这更让他们感到房价高不可攀。换句话说,很多人感觉买不起房,是因为买不到面积合适的房子。

第二,中国各省市的经济地域分化比较明显,不同城市的房价有着很大差别。例如北京、上海和广东这些经济发达地区,平均房价已经在10000元/平方米上下;而一些西部省市,则只是两三千元左右。因此,对于不同地区的居民而言,其感受到的购房压力也可能存在很大的差异。

第三,贫富差距扩大,不同的人感受不同。在2000年-2006年期间,我国城镇家庭最低收入阶层的平均可支配收入增长率为4.9%,低收入阶层为 7.0%,中低收入阶层为8.2%,中等收入阶层为9.3%,中高收入阶层为10.7%,高收入阶层为12.0%,而最高收入阶层达到15.0%。同期,住宅价格的涨幅平均为8.3%。从以上这组数据可以看出,收入越高的人群购房能力变得越强,而中低收入阶层距离购房梦的实现却越来越遥远。

第四,我国房地产统计数据可能存在的一些问题,可能影响到房价数据的准确性,导致数据与真实感受的差别。目前国家统计局、国家发展和改革委员会、建设部等都有各自的房价统计数据,但三者的数据并不一致,时间序列的长短也不一。因为数据收集的透明度不高,所以很难判断哪个数据的可靠性更高。例如,就北京而言,2008年8月的商品房(包括住宅和商业地产)价格,国家统计局的数据为13300元/平方米,而国家发改委的数据为16718元/平方米,相差约 25%。

有效需求不足

对于一个普通收入的城镇家庭,在目前的房价、收入和居住标准下,购买一套房子到底需要付出怎样的代价呢?我们分别计算了全国和部分城市的房价收入比。计算方法如下:

房价收入比=住宅单位面积价格×平均家庭居住面积/平均家庭年可支配收入。

全国的房价收入比呈缓慢走高的趋势,现在购买一套房子需要花费一个家庭约7年的可支配收入。北京的房价收入比则呈“V”字形,在2004年之前曾有回落,不过之后大幅跃升,目前结果显示,在北京购买一套房子需要花费当地民众近13年的收入。而上海是10年左右。与这两个大都市相比,中部城市南昌的房价收入比虽然也有较大上升,但其绝对水平要低很多,跟全国平均水平比较接近。

这样的房价收入比到底算高还是低呢?我们尝试着计算了其他经济体的房价收入比,但鉴于数据有限,只粗略计算出美国和英国的比率,2007年分别为5.5年和6.7年,皆低于我国的全国水平。需要指出的是,美国和英国的房地产市场在过去数年里都经历了很大的泡沫,2006年下半年以来都开始回调,因此其2007年的房价收入比可能处于偏高的位置。另外,这两个经济体均为发达经济体,其居民收入的增长率相对较慢(2000年-2007年人均可支配收入的年增长率皆为4.4%,而中国为11.3%),因此,不能简单地用绝对数值作静态的比较,仅可作为一个参照。

“房价收入比=7”到底意味着什么呢?假定一个家庭每月可以拿出可支配收入的1/3来偿付房贷,那就需要21年才能还清本金。对于还款期超过20年的贷款来说,在当前的利率水平下,房贷的利息支出将接近本金,也就是说,还本付息总共需要约40年的时间。这个负担显然已达到普通居民承受能力的极限。而对于房价收入比超过10年的城市的居民来说,按上述方法计算,还本付息需要50年以上。这显然是普通家庭难以负担的。

正是由于这一原因,在房价收入比一路走高的同时,中国城镇居民的购房能力和意愿越来越低。根据中国人民银行的调查,计划在未来3个月购房的居民比例在过去4年来不断下降,这在一定程度上表明,购房负担的加重降低了居民的购房意向和有效需求。

即便一些家庭愿意贷款购房,去年以来不断收紧的信贷条件也影响了其贷款购房的能力,进一步削弱了有效需求。自2006年以来,中国人民银行出台了多项政策,包括提高首付比例、更加严格地限制第二套住房的贷款、多次上调利率等,使得贷款买房变得越加困难。很多银行顺应央行和银监会的要求,收紧了信贷标准,贷款审查更加严格。央行在2007年6次加息,使得5年期以上的贷款利率提高了99基点,从6.84%上调至7.83%,这加重了房贷者的偿债成本。以上海为例,按照国家统计局的房价数据,一个三口之家购买一套90平方米的住房需要74.3万元。根据首付最低三成的规定,可以贷款52万。我们假设该笔贷款是 30年期的等额本息贷款,那么6次加息导致每月利息支出增加约为285.82元。按2007年上海家庭平均可支配月收入6955.87元计算,增加的利息支出占到可支配月收入的4.1%。表面看来,增加的负担似乎并不是太重,但如果考虑到月还贷额本来就达3054.07元,占可支配收入的43.9%,加息使还贷负担上升到可支配收入的48%,购房者的负担绝对不轻松。今年9月份央行已减了一次息,但鉴于实际存款利率仍然为负,我们认为进一步减息的空间并不大,因此购房者的偿债成本不会很快减轻。

总之,偏高的房价收入比、紧缩的信贷,以及对房价进一步下跌的预期,抑制了普通家庭对住房的有效需求。在中国经济增长处于下行周期、收入增长预期减弱的情况下,除非房价明显下跌或信贷明显放松,对住房的有效需求在近期内不会很快好转,因此房地产市场的供需失衡也就不会改善。换句话说,房价还得下跌。

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